Revista Iberoamericana de
Economía Solidaria e
Innovación Socioecológica
RIESISE
Vol. 6 (2023), pp. 77-100 • ISSN: 2659-5311
http://dx.doi.org/10.33776/riesise.v6.7505
R
El objetivo de este trabajo es identificar los
principales criterios en la selección de un pro-
yecto por parte de los fondos de capital riesgo
de impacto (FCRI) y establecer un ranking que
indique la importancia relativa de los mismos en
la decisión final. Para alcanzar este objetivo se ha
utilizado la metodología exploratoria, con entre-
vistas semiestructuradas en profundidad y análisis
de informes de Due Diligence, así como la me-
todología descriptiva para analizar los resultados
obtenidos. Dichos resultados permiten concluir
que los criterios relativos al Impacto, desde la
perspectiva de solucionar problemas reales y con
gran potencial de cambio, y al Equipo, desde el
liderazgo y la experiencia, son los más determi-
nantes para los FCRI en España. Además, se ob-
serva una notable variabilidad de puntuaciones
entre los FCRI para algunos criterios, lo que refleja
la falta de consenso en cuanto a la selección de
ciertos criterios en el ecosistema.
A
The objective of this work is to identify
the main criteria in the selection of a project
by impact venture capital funds (IVCFs) and
to establish a ranking that indicates the re-
lative importance of these criteria in the final
decision. To achieve this objective, an explora-
tory methodology has been used, with semi-
structured in-depth interviews and analysis of
Due Diligence reports, as well as a descriptive
methodology to analyze the results obtained.
These results allow us to conclude that the cri-
teria related to Impact, from the perspective of
solving real problems with great potential for
change, and Team, from the perspective of lea-
dership and experience, are the most decisive
for the IVCFs in Spain. In addition, there is a
notable variability of scores among the IVCFs
for some criteria, which reflects the lack of con-
sensus regarding the selection of certain crite-
ria in the ecosystem.
CRITERIOS CLAVE EN LA ELECCIÓN DE PROYECTOS
PARA LOS FONDOS DE CAPITAL RIESGO DE IMPACTO
KEY CRITERIA IN THE CHOICE OF PROJECTS
FOR IMPACT VENTURE CAPITAL FUNDS
Icíar C. Jiménez-Barandalla
Universidad Rey Juan Carlos/
Universidad Autónoma de Madrid
iciar.jimenez@urjc.es
Óscar Longares Pérez
Feltwood Ecomateriales
oscar.longares@gmail.com
Ignacio Perea Osuna
Hands-on Impact
ignaciopereaosuna@gmail.com
P
Inversión de impacto; Capital riesgo; Cri-
terios de selección; Fondos de inversión; Em-
prendimiento social.
K
Impact investment; Venture capital; Selec-
tion criteria; Investment funds; Social entrepre-
neurship.
C JEL
: L31, Q56, G24, G11.
Fecha de recepción: 22/12/2022
Fecha de aceptación: 27/04/2023
Fecha de publicación: 15/12/2023
79
RIESISE, 6 (2023) pp. 77-100
http://dx.doi.org/10.33776/riesise.v6.7505
1. INTRODUCCIÓN
Con un tamaño de mercado estimado de USD 715.000 millones de
activos bajo gestión y una tasa de crecimiento anual del 17% (Hand et
al., 2020), los inversores de Impacto se han convertido en una fuente de
capital cada vez más atractiva para los emprendedores sociales (Glänzel
and Scheuerle, 2016). De acuerdo con Casasnovas et al. (2021), en el caso
concreto de España, la inversión de impacto en el país es un sector creciente,
con una tasa de crecimiento anual del 26% en 2020 (34% en fondos de
capital privado) y esperándose incrementos de hasta el 50%. Debido a este
aumento significativo, y a que la inversión de impacto contribuye a financiar
empresas cuyo objetivo principal es abordar los problemas sociales y
medioambientales (Islam, 2022), se considera relevante aportar valor a un
ecosistema que crece de una manera tan importante.
Dentro de este contexto, los fondos de capital riesgo, definidos como
intermediarios de capital que financian el crecimiento de compañías
privadas con el objetivo de maximizar retornos financieros (Metrick and
Yasuda, 2021), representan un papel importante también en el ecosistema
español de la inversión de impacto (Casasnovas et al., 2021). Esto se
debe a que la pequeña y mediana empresa, que predomina en países
industrializados como España (Haro-de-Rosario et al., 2016), ha adoptado
una perspectiva más social tras la pandemia del COVID (Zahra, 2021),
y ello atrae la atención de los fondos de capital riesgo centrados en el
impacto (FCRI en adelante). En otras palabras, los fondos de capital riesgo
tradicionales van ligados al carácter innovador (Peña and Muñeco, 2018) y
a la alta capacidad de crecimiento de las empresas que financian (Gompers
and Lerner, 2001), a lo que los FCRI añaden la generación de impacto social
o medioambiental (Holtslag, 2021). Por consiguiente, teniendo en cuenta
la importancia de esta fuente de capital, se considera relevante estudiar
cuáles son los criterios que utilizan los FCRI para evaluar los proyectos que
financian, así como establecer un ranking basado en la importancia relativa
que tiene cada uno de ellos.
Así, la presente investigación responde a la siguiente pregunta: ¿Cuáles
son los criterios clave de un FCRI para seleccionar los proyectos en los
que invierte sus fondos? De acuerdo con esta pregunta, la hipótesis de
trabajo a contrastar es que existen ciertos criterios clave (relacionados con
el impacto, el equipo, el modelo de negocio y las proyecciones financieras,
entre otros) en la selección de un proyecto para un FCRI. El valor aportado
es la elaboración de un ranking de criterios que permita a las potenciales
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Óscar Longares Pérez · Ignacio Perea Osuna · Icíar C. Jiménez-Barandalla
RIESISE, 6 (2023) pp. 77-100 ISSN: 2659-5311
empresas invertidas conocer con mayor exactitud qué aspectos de su
proyecto valorará el FCRI.
Por consiguiente, el objetivo de esta investigación es identificar los
criterios que determinan la selección de un proyecto por parte de un FCRI
y crear un ranking a partir de los mismos que indique la importancia relativa
de cada uno en la decisión final de inversión. Para ello, se ha utilizado la
metodología exploratoria a partir de la consulta a expertos a través de
entrevistas semiestructuradas en profundidad, pues esta técnica se ha
considerado especialmente adecuada para comprender el comportamiento
de los responsables de la toma de decisiones (Ghauri, 2004). Además de
las entrevistas, se han analizado documentos relevantes sobre criterios de
selección de proyectos en el capital riesgo, tanto de la literatura como de
diversos informes de due diligence1. Posteriormente, se ha realizado un
análisis descriptivo de los resultados.
El trabajo se estructura como sigue: la Sección 2 contiene el marco
teórico relativo a los criterios de selección aplicados por los FCRI y a la
importancia de éstos en el ecosistema de la inversión de impacto. En la
sección 3 se explica la metodología utilizada y se detalla el trabajo empírico.
En la sección 4 se presentan los resultados del estudio y se muestra el
ranking de criterios de selección de proyectos resultante del estudio. En la
sección 5 se discuten los resultados de acuerdo con la teoría. Finalmente,
en la sección 6, se exponen las conclusiones, las limitaciones del trabajo y
las sugerencias para investigaciones futuras.
2. MARCO TEÓRICO
El término ‘inversión de impacto’ es creado en 2007 por un grupo
de inversores en activos mobiliarios e inmobiliarios, auspiciados por la
Fundación Rockefeller (Bugg-Levine and Emerson, 2011). Su intención
es generar impacto social y medioambiental, además de rentabilidad
financiera (Bugg-Levine and Goldstein, 2009). Según la OECD, la
inversión de impacto financia a aquellas organizaciones que tienen una
expectativa explícita de retorno social y financiero a la vez (Wilson, 2014),
y la International Finance Corporation destaca su intención de mejorar la
sociedad y el medioambiente, y de gestionar y medir los impactos sociales
y medioambientales generados (Volk, 2019). Con relación al ecosistema de
la inversión de impacto, de acuerdo con McCallum y Viviers (2020), este se
compone de los propietarios de activos, los gestores de activos, los actores
de la demanda y los proveedores de servicios. Dentro de este ecosistema,
los generadores de impacto son las empresas con intención de resolver
problemas sociales o medioambientales, que, en su etapa inicial, pueden
conseguir el capital necesario a través de inversores de capital riesgo
(Prohorovs et al., 2019). A diferencia del resto de fuentes de financiación, el
capital riesgo tiende a centrarse en oportunidades con carácter innovador
y componentes diferenciadores (Prohorovs et al., 2019), y la inversión de
1 Se utilizará la expresión inglesa due diligence, en lugar de la equivalente española
“debida diligencia”, por considerarse de mayor uso.
Criterios clave en la elección de proyectos para los fondos de capital riesgo de impacto
81
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impacto, al introducir cambios en la metodología de financiación y objetivos
en los modelos de negocio (Geobey et al., 2012), encaja perfectamente en
esta condición innovadora requerida.
Por otra parte, la industria del capital riesgo se caracteriza por la presencia
de información asimétrica entre los distintos agentes participantes, lo que
se traduce en un aumento de costes en materia de investigación, análisis y
tiempo (Nahata, 2019). Ello obliga al inversor de capital riesgo a recurrir a
procedimientos de due diligence, para evaluar una serie de criterios (Camp,
2002) y riesgos relevantes (Brown et al., 2008) con relación a la compañía
o activo objeto de su inversión. Estos criterios permiten reforzar la toma de
decisiones con respecto a la inversión (Waleczek et al., 2018), pero el exceso
de elementos adicionales a analizar puede desembocar en estudios de gran
complejidad y cantidades excesivas de información, difíciles de manejar
con eficiencia (Zacharakis y Shepherd, 2001). Por consiguiente, el enfoque
de la due diligence variará en función del tipo de inversión a analizar y, en
el contexto de las startups o compañías con baja capitalización, adquiere
una mayor dificultad de aplicación por los elevados costes administrativos
y la escasez de referencias contrastadas (Denis, 2004). Por esta razón, uno
de los retos detectados en el ámbito de la inversión de impacto consiste,
precisamente, en el establecimiento de procedimientos de due diligence
(Ormiston et al., 2015) que, como en el caso del capital riesgo, establezca
un marco de evaluación apropiado.
En el ámbito concreto del capital riesgo de impacto, la ausencia de
literatura sobre criterios de impacto en el proceso de inversión (Yasar, 2021)
obliga a revisar los criterios de inversión más repetidos en la literatura del
capital riesgo tradicional, y a analizar, de forma independiente, la literatura
relacionada con el impacto. Históricamente, se han observado numerosos
y diversos criterios tradicionalmente considerados por el capital riesgo en
su análisis de oportunidades (Zopeunidis, 1994), pero varios de ellos se han
repetido en la literatura estudiada por su relevancia e incidencia. En este
sentido, la revisión de la literatura lleva a destacar los siguientes elementos
clave en la selección de los proyectos del capital riesgo tradicional: el
modelo de negocio, el mercado, el equipo, las finanzas y la tesis de inversión
propia del fondo. Para este estudio, se añade un elemento novedoso, el
impacto.
Modelo de negocio
El modelo de negocio comprende elementos como la creación de valor,
el entorno, las capacidades internas, las estrategias competitivas, factores
económicos o factores personales (Morris et al., 2005). Zott y Amit (2010)
establecen el sentido del modelo de negocio desde una triple vertiente
que relaciona la unión entre producto y mercado, la forma de desarrollar
la actividad, y el valor generado para los grupos de interés. Trasladando
esta idea a los criterios clave para seleccionar oportunidades de inversión,
destacan la descripción de los recursos y su distribución (Upward and Jones,
2016), la presentación de la propuesta de valor y sus ventajas competitivas
(Seddon et al., 2004), la capacidad de generar valor a través de las redes
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Óscar Longares Pérez · Ignacio Perea Osuna · Icíar C. Jiménez-Barandalla
RIESISE, 6 (2023) pp. 77-100 ISSN: 2659-5311
(Zott and Amit, 2009), y la posibilidad de innovar desde la perspectiva del
liderazgo, la tecnología, la organización o la estructura (Bashir and Verma,
2018).
Mercado
Con relación al análisis del éxito y la estabilidad futura de la empresa que
recibe la inversión (Shepherd et al., 2000), el acceso en forma de barreras y
nivel de competencia (Tyebjee and Bruno, 1984), y el tamaño del mercado
y sus perspectivas de crecimiento (Muzyka et al., 1996) se han considerado
como indicadores clave en la literatura sobre capital riesgo (Khanin et al.,
2008). Además, Hirukawa y Ueda (2011) identifican que la existencia de
innovación significativa puede asociarse con el crecimiento y la entrada de
nuevas compañías, de modo que la llegada de una nueva tecnología al
mercado puede aumentar la demanda de capital riesgo.
Equipo
Existe abundante literatura que sitúa al equipo y las habilidades de
liderazgo como criterios clave para los inversores en compañías en etapas
tempranas (Bernstein et al., 2017). Así, el capital humano es un elemento
fundamental para determinar el éxito de una compañía (Unger et al., 2011), y
para optimizar el capital (Zacharakis and Meyer, 2000). Entre las habilidades
que componen el concepto polifacético del capital humano destacan la
experiencia y la educación, como criterios explicativos del crecimiento
de nuevos negocios de capital riesgo (Colombo and Grilli, 2005). En este
sentido, Leece et al. (2012) destacan que emprendedores con experiencia
previa poseen una mayor capacidad de negociación y de resolución de
conflictos (Hsu, 2007), facilitan la captación de fondos y la creación de
nuevas alianzas para la compañía, y generan una mayor confianza por su
compromiso y conocimiento.
Finanzas
El potencial financiero de una inversión es un criterio que tiene una
importancia considerable para el capital riesgo (Sharma, 2015), ya que
los flujos de caja intermitentes y volátiles limitan la competitividad y
escalabilidad de un proyecto (Kaplan et al., 2009). También es determinante
para la generación de valor, a través de la optimización de los costes y sus
componentes (Köhn, 2018). Además, Köhn (2018) sostiene que la relevancia
de la información financiera se incrementa a medida que las compañías
entran en fases más maduras.
Tesis de inversión propia del fondo
La tesis de inversión hace referencia a las restricciones que marcan
las líneas rojas que llevan a descartar una inversión (Muzyka et al., 1996).
Desde el punto de vista del capital riesgo tradicional, estas limitaciones
circunscriben las posibilidades de inversión en cuanto al tamaño, geografía
o etapa de desarrollo de los proyectos, entre otros (Roundy et al., 2017).
Desde el ángulo de la inversión de impacto, las ideologías y los valores
Criterios clave en la elección de proyectos para los fondos de capital riesgo de impacto
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http://dx.doi.org/10.33776/riesise.v6.7505
de las empresas juegan un papel vital en la evaluación de proyectos de
inversión de los inversores de impacto (Islam, 2021).
Impacto
El objetivo primordial del capital riesgo es alcanzar el máximo retorno
financiero en sus inversiones, ya que es su responsabilidad ante sus
inversores, pero, además, el potencial de retorno social es específico de
la inversión de impacto (Roundy et al., 2017). Los criterios generales para
la identificación del impacto han comenzado a desarrollarse en los últimos
años, y la ausencia de definiciones estructuradas y claridad en el ámbito de
la inversión de impacto dificulta la incorporación de criterios comunes que
incrementen la legitimidad del ecosistema (Findlay and Moran, 2018). En
consecuencia, no existe literatura específica con respecto a los criterios de
impacto aplicados por el capital riesgo.
Por consiguiente, la categorización de criterios para la inversión de
capital riesgo tradicional es variable y se adapta al contexto aplicado, a
pesar de la repetición de criterios clave en la literatura existente (Guild and
Bachher, 1996; Muzyka et al., 1996; Prinz, 2013; Köhn, 2018).
3. DISEÑO DE LA INVESTIGACIÓN
3.1. METODOLOGÍA
A través de un diseño de investigación exploratoria con entrevistas
semiestructuradas en profundidad, se ha recogido la información relativa
a los criterios que los FCRI españoles consideran más importantes para
invertir en un proyecto. Para ello se ha elaborado un listado de criterios a
puntuar, que se ha extraído de la literatura, en su mayoría, pero que se ha
enriquecido a partir de las recomendaciones de los expertos en inversión
entrevistados.
Con relación a la elaboración del listado de criterios a puntuar, el primer
paso para la selección de los criterios fue la revisión de la literatura, que
condujo a la selección de tres trabajos (Guild y Bachher, 1996; Muzyka
et al., 1996; y Prinz, 2013) que ofrecen un ranking de los criterios que los
inversores buscan en las startups. Sus autores sostienen que los fondos de
capital riesgo han identificado las distintas características de una propuesta
de inversión, y han categorizado sus valoraciones en distintos grupos de
relevancia, analizando criterios de distintos campos. El ámbito geográfico
de estos estudios es diverso, pues los trabajos de Guild y Bachter, y de Prinz
se centran en Norteamérica, mientras que el de Muzyka et al. lo hace en
Europa. Por otra parte, en el estudio de Guild y Bachher sólo se dispone
del ranking por categorías, mientras que en los de Muzyka et al. y Prinz se
dispone del ranking de todos los criterios por separado, lo que ofrece una
mayor profundidad de la información y permite un mejor entendimiento.
En el presente estudio se conviene en denominar Estudio 1 al realizado
por Muzyka et al. (1996), que se centra en completar la poca información
existente sobre los criterios de decisión de los fondos de capital riesgo en
Europa. Para ello proponen 35 distintos criterios, que se obtuvieron de la
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Óscar Longares Pérez · Ignacio Perea Osuna · Icíar C. Jiménez-Barandalla
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literatura y de expertos en el campo de la inversión, realizando un análisis
de clústeres que generó 7 categorías de criterios.
Se designa Estudio 2 al realizado por Prinz (2013), que estudia las startups
en etapas muy iniciales y que, por consiguiente, no poseen el histórico de
información financiera o flujos de caja que son claves en la valoración actual
de compañías. Este autor ofrece una categorización con 4 grandes bloques
y un total de 39 criterios.
Por último, se denomina Estudio 3 al publicado por Guild y Bachher
(1996), que analiza las compañías tecnológicas en etapas tempranas de
madurez, ubicadas en Norteamérica. En este caso se muestra un listado
de 56 criterios agrupados en 5 categorías, que fue desarrollado a partir
de preguntas a agentes tanto de capital riesgo privado y público como
business angels.
Como se observa, ninguno de los tres estudios tiene una categoría de
impacto. Una revisión más profunda reveló que el impacto tampoco está
presente en ninguno de los 130 criterios del total de los tres estudios. Por
consiguiente, ante la falta de literatura específica con respecto a los criterios
aplicados por los FCRI, se eligieron cuatro criterios para la encuesta que
forma parte de este estudio a partir de la consulta a expertos en impacto,
que después se validaron a través de las entrevistas a los FCRI. Además,
tras la revisión de la literatura sobre los criterios más relevantes a considerar
en la inversión de los fondos de capital riesgo tradicionales, se considera
necesario su adaptación al contexto de esta investigación, ante las posibles
variaciones en referencia a perfiles de riesgo y elementos geográficos.
El segundo paso fue la elaboración de tres tablas comparativas de los
Estudios 1, 2 y 3 (tablas 1, 2 y 3) para detectar los criterios coincidentes: 1) en
la tabla 1 se compararon las distintas categorías de los tres estudios según
su relevancia para el capital riesgo, resultando que los criterios del Equipo
se situaban en los primeros puestos de los tres estudios, mientras que el
resto de los criterios se distribuían de forma heterogénea; 2) en la tabla 2 se
compararon los 10 criterios más relevantes para los dos estudios con ranking
por criterios (Estudios 1 y 2), observándose que los criterios relacionados
con el Equipo y la competencia directiva del mismo eran los más relevantes
(con 7 y 4 criterios de 10 en el Estudio 1 y Estudio 2, respectivamente); 3)
en la tabla 3 se compararon los 5 criterios menos relevantes para estos dos
mismos estudios con ranking por criterios (Estudios 1 y 2), apareciendo que
los criterios que menos puntuaban en los Estudios 1 y 2 no seguían ningún
patrón apreciable.
A partir de esta comparación, se creó un listado con 33 criterios
organizados en 5 categorías procedentes de la literatura analizada2; a estas
categorías, se añadió una sexta, Impacto, con 4 criterios, obteniéndose un
total de 37 criterios.
2 Se han respetado los nombres de las categorías utilizados en los Estudios 1, 2 y 3
para poder hacer una correspondencia con estas investigaciones anteriores.
Criterios clave en la elección de proyectos para los fondos de capital riesgo de impacto
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RIESISE, 6 (2023) pp. 77-100
http://dx.doi.org/10.33776/riesise.v6.7505
Tabla 1: Comparativa Estudios 1, 2 y 3. Ranking por categorías
Posición Estudio 1 Estudio 2 Estudio 3
1Criterios del equipo di-
rectivo Equipo Características del em-
prendedor
2Criterios de competencia
directiva Tecnología Características del mer-
cado
3 Criterios financieros Dinámica del mercado Características de la oferta
de emprendimiento
4Criterios estratégicos-
competitivos Flujo de fondos Requisitos del inversor
5 Criterios del fondo
Características de la pro-
puesta de inversión.
6Criterios producto-mer-
cado
7 Criterios del acuerdo
Fuente: elaboración propia a partir de los Estudios 1, 2 y 3.
Tabla 2: Comparativa Estudios 1 y 2. 10 primeros criterios
Estudio 1 Estudio 2
Posición Criterio Categoría Criterio Categoría
1
Potencial de lide-
razgo del empren-
dedor líder
Criterios del equi-
po directivo
Ajuste producto/
mercado Tecnología
2
Potencial de lide-
razgo del equipo
directivo.
Criterios del equi-
po directivo
Personalidad y
valores de los fun-
dadores
Equipo
3
Reconocida expe-
riencia en la indus-
tria en equipo
Criterios del equi-
po directivo
Experiencia pasa-
da de los fundado-
res en startups
Equipo
4
Trayectoria del
empresario prin-
cipal
Criterios del equi-
po directivo
Experiencia profe-
sional pasada de
los fundadores
Equipo
5Trayectoria del
equipo directivo
Criterios del equi-
po directivo
Estrategia de lle-
gar al mercado Tecnología
6
Posición competi-
tiva de participa-
ción sostenida
Criterios estratégi-
cos- competitivos
Momento en el
que está el mer-
cado
Dinámica de mer-
cado
7
Capacidades de
marketing/ventas
del equipo
Criterios de com-
petencia directiva
Primer cliente exis-
tente Tecnología
8
Capacidades
organizativas/
administrativas del
equipo
Criterios de com-
petencia directiva
Tamaño de mer-
cado
Dinámica de mer-
cado
9Capacidad de
cobrar
Criterios finan-
cieros
Coinversores
alineados con in-
tereses
Equipo
10
Grado de com-
prensión produc-
to-mercado
Criterios produc-
to-mercado Facilidad de uso Tecnología
Fuente: elaboración propia a partir de los Estudios 1, 2 y 3.
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Con relación a la recogida de información, se elaboró un cuestionario con
estos 37 criterios para que cada FCRI los puntuara en una escala del 1 al
10, siendo 1 el menos relevante y 10 el más relevante. Una vez obtenidas
las respuestas, se procedía a realizar la entrevista semiestructurada en
profundidad, con el objetivo de ahondar en las respuestas y, así, conocer
información que proporcionara contexto a las respuestas del FCRI. No
obstante, no se siguió el mismo procedimiento con los 12 FCRI componentes
de la muestra; primeramente, se realizó el proceso sólo para 4 FCRI elegidos,
con el fin de validar el listado de criterios, y después se hizo el proceso para
los restantes 8 FCRI3. Gracias a la retroalimentación recibida de los primeros
4 entrevistados, con perfiles expertos de capital riesgo muy diversos dentro
de la industria de la inversión de impacto, se añadió el criterio ‘Fundadores
han financiado el proyecto con su propio dinero’, completándose el número
de criterios hasta 38, y se eliminaron preguntas redundantes en materia de
tendencias de la entrevista.
A partir de las puntuaciones obtenidas, se realizó un análisis descriptivo de
los resultados, así como un ranking tanto por criterios como por categorías.
3.2. CRITERIOS DE INCLUSIÓN Y SELECCIÓN DE LA MUESTRA
Para la fase de identificación de los FCRI españoles que invirtieran en
España, se utilizó, por una parte, la base de datos de la Asociación Española
3 Para asegurar una mayor objetividad en la obtención de las respuestas, el orden
de los criterios en la encuesta se variaba de forma aleatoria antes de cada envío (incluidos los
4 primeros), de manera que se evitaran posibles sesgos en las puntuaciones. Además, para
puntuar el criterio añadido tras las primeras 4 entrevistas en los cuestionarios de dichos 4 FCRI,
se decidió utilizar el valor medio del criterio obtenido en las restantes.
Tabla 3: Comparativa Estudios 1 y 2. 5 últimos criterios
Estudio 1 Estudio 2
Posición Criterio Categoría Posición Criterio Categoría
35
Ubicación del ne-
gocio en relación
con el fondo
Criterios del
fondo 39 Al menos una mujer
cofundadora Equipo
34
Escala y posibilidad
de rondas de finan-
ciación posteriores
Criterios del
acuerdo 38
Distribución equita-
tiva de acciones de
los cofundadores
Equipo
33 Estacionalidad del
producto-mercado
Criterios Pro-
ducto-Mercado 37
Relaciones sociales
previas (no pro-
fesionales) de los
cofundadores
Equipo
32
Número y natu-
raleza de los co-
inversionistas en el
acuerdo
Criterios del
acuerdo 36 Alto optimismo de
los fundadores Equipo
31
Capacidad para
sindicar con otros
inversores
Criterios del
acuerdo 35
Heterogeneidad
social de los cofun-
dadores
Equipo
Fuente: elaboración propia a partir de los Estudios 1, 2 y 3.
Criterios clave en la elección de proyectos para los fondos de capital riesgo de impacto
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de Capital, Crecimiento e Inversión (ASCRI), que incluye 145 representantes,
y, por otra parte, la información brindada por los participantes en el estudio
de la inversión de impacto en España desde la perspectiva de la oferta de
capital, publicado por Casasnovas et al. (2021).
No obstante, fue necesario realizar un cribado previo para asegurar
que los fondos de capital riesgo eran, efectivamente, de impacto, lo que
se realizó analizando el propósito y la tesis de inversión de dichos fondos
de manera individual. Además, al centrarse el estudio en el capital riesgo
de impacto que invierte en España, se aplicó un nuevo filtro que tuviera
esta circunstancia en cuenta. Se eligió este filtro para este estudio con el
fin de que las empresas sociales o medioambientales españolas que optan
a los fondos de estos FCRI puedan mejorar sus posibilidades de resultar
elegidas como proyectos a financiar, si siguen los criterios resultantes de
este estudio.
Del total de fondos de capital riesgo analizados, se seleccionó una
muestra objetivo de 25 FCRI que cumplía con las características indicadas.
Finalmente, de los 25 FCRI se obtuvieron respuestas de 12 fondos (48% del
universo total), que conforman la muestra estudiada, y que se estudiaron de
forma anónima para no condicionar la investigación.
4. EVALUACIÓN DE RESULTADOS
4.1. RESULTADOS
Tras realizar los estadísticos por criterio (tabla 4), relativos a la puntuación
media obtenida en cada criterio, la moda, la puntuación máxima y mínima,
y el rango, se obtienen resultados interesantes en cuanto a la importancia
relativa de cada criterio.
Los criterios que han obtenido mejor puntuación media han sido los de
‘Problema real a resolver’ (9,25), ‘Potencial de cambio debido al impacto’
(9,17) y ‘Potencial de liderazgo del equipo directivo’ (9,08). Cabe destacar
que, de estos tres criterios, los dos primeros pertenecen a la categoría
Impacto y el tercero a la categoría Equipo. Los criterios con menor media son
los de ‘Número y naturaleza de los co-inversores’ (5,5) y ‘Ciclo económico
general’ (6); el primero es de la categoría Criterios del propio fondo y el
segundo de Criterios de producto-mercado. Estas medias por encima de
5 confirman que todos los criterios elegidos para el estudio son, al menos,
algo relevantes para los FCRI.
La variación en las puntuaciones máximas ha sido de sólo 1 punto (de
10 a 9), sin embargo, en las puntuaciones más bajas ha sido mucho mayor,
de hasta 7 puntos (de 8 a 1). De nuevo, los criterios con las puntuaciones
mínimas más altas han sido ‘Problema real a resolver’ (8) y ‘Potencial de
cambio debido al Impacto’ (7), muy por encima de las demás, lo que indica
que para todos los FCRI consultados estos dos criterios son especialmente
relevantes. Por el contrario, los criterios con menor puntuación (1 punto)
han sido ‘Estacionalidad de producto/mercado’, ‘Singularidad del producto
y la tecnología’, ‘Primer cliente existente’, ‘Prototipo existente’, y ‘Número y
naturaleza de los co-inversores’.
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RIESISE, 6 (2023) pp. 77-100 ISSN: 2659-5311
Tabla 4. Medidas estadísticas por criterio
Media Moda Máximo Mínimo Rango
Criterios Producto-Mercado
Tamaño de mercado ya conseguido 6,75 9 10 3 7
Tamaño de mercado global 7,25 7 10 5 5
Estacionalidad del producto/mercado 5,58 5 9 1 8
Ciclo económico general 6,00 5 9 3 6
Crecimiento y atractivo del mercado 8,17 9 10 5 5
Singularidad del producto y la tecnología 7,50 9 10 1 9
Grado de comprensión producto-mercado 7,42 9 10 3 7
Impacto
Potencial de cambio debido al impacto 9,17 10 10 7 3
Problema real a resolver 9,25 9 10 8 2
Objetivos claros de impacto 8,67 9 10 5 5
Medición actual 7,08 7 9 3 6
Modelo de negocio
Modelo de monetización correcta 7,00 7 10 3 7
Estrategia Go-To-market 8,08 9 10 5 5
Capacidad para crear barreras de entrada 6,75 9 9 3 6
Naturaleza y relevancia de los competido-
res 7,58 9 9 5 4
Fortaleza de proveedores y distribuidores 6,58 5 9 3 6
Ajuste producto/mercado 8,25 7 10 5 5
Primer cliente existente 7,17 9 10 1 9
Prototipo existente 7,42 9 10 1 9
Tecnología disruptiva 7,50 8 10 5 5
Etapa de inversión (seed, growth...) 7,67 9 10 3 7
Criterios del propio fondo
Número y naturaleza de los co-inversores 5,50 5 9 1 8
El proyecto cumple con las restricciones
del fondo 8,42 9 10 5 5
Ajuste de negocio y producto con la cartera
del fondo 7,08 9 9 3 6
Capacidad de influencia futura en proyecto 7,75 10 10 3 7
Ubicación del negocio en relación con el
fondo 6,67 3 10 3 7
Criterios financieros
Proyecciones financieras realistas 7,25 10 10 3 7
Tiempo hasta break-even 7,00 5 10 3 7
Necesidades futuras de financiación 8,08 9 10 5 5
Potencial de cash-out 7,83 9 10 3 7
Activos existentes 6,33 5 9 3 6
Equipo
Potencial de liderazgo del equipo directivo 9,08 9 10 5 5
Experiencia profesional de los fundadores 8,92 10 10 5 5
Criterios clave en la elección de proyectos para los fondos de capital riesgo de impacto
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RIESISE, 6 (2023) pp. 77-100
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La media de los rangos está en 6,07 puntos, por lo que se puede ver que
hay una diferencia importante entre los FCRI cuando califican los distintos
criterios. Resulta interesante que los dos criterios con mayor media sean los
que tengan los rangos más pequeños (2 y 3), y que los tres rangos mayores
estén ligados a los criterios de menor puntuación mínima de ‘Singularidad
del producto y la tecnología’, ‘Primer cliente existente’ y ‘Prototipo existente’.
Además, hay que destacar los criterios que han tenido una moda de 10,
pues indica que éstos son muy valorados por los inversores y que podrían
quedar diluidos si sólo se observa la media. Estos criterios son: ‘Potencial
de cambio debido al impacto’, ‘Ajuste de negocio y producto con la cartera
del fondo’, ‘Proyecciones financieras realistas’, ‘Experiencia profesional de
los fundadores’ y ‘Trayectoria empresarial del equipo directivo’.
Si se estudian las puntuaciones medias para cada FCRI y cada categoría
(tabla 5), y se calcula el promedio de dichas medias para cada categoría con
el fin de aislar los resultados de los FCRI y tratar los datos en su conjunto,
se observan casos puntuales en los que existen diferencias importantes
entre las medias de las puntuaciones de los distintos FCRI dentro de
una misma categoría. La máxima diferencia se da en Equipo y es de 4,29
puntos, mientras que la categoría Impacto se coloca por encima del resto
en términos de promedio, teniendo la mayor puntuación mínima de las
medias (7), lo que indica que, realmente, estos fondos ponen su foco en el
impacto. Por último, en todas las categorías ha habido al menos un 10 en
algún criterio y se han recibido puntuaciones bajas en, al menos, un criterio
de la categoría. Esto lleva a que el rango sea 7 o superior, indicando que
para cada categoría existe una disparidad significativa de puntuaciones
para los criterios.
Por otra parte, si se observa el número de puntuación máxima (10) en
cada categoría, se puede evaluar la importancia relativa de cada criterio
(tabla 6), y esto aporta una medida interesante al destacar la relevancia del
criterio para cada FCRI, sin verse afectada por las puntuaciones más bajas de
la misma categoría. Es decir, el número de criterios por categoría es distinto
y va desde los 4 de Impacto a los 10 de Modelo de negocio, por lo que
esta última categoría, al menos teóricamente, tendría mayor probabilidad
de obtener un número mayor de puntuaciones máximas (10). Para evitar
esto, se propone presentar los datos en términos relativos (número de
puntuaciones máximas entre número de criterios en cada categoría). Así,
Media Moda Máximo Mínimo Rango
Trayectoria empresarial del equipo direc-
tivo 8,50 10 10 5 5
Capacidades de marketing/ ventas 8,00 7 10 5 5
Capacidades organizativas/ administrati-
vas/ de proceso 6,83 9 10 3 7
Capacidades financieras/ contables 6,58 5 10 3 7
Fundadores han financiado el proyecto con
su propio dinero 7,08 7 9 3 6
Fuente: elaboración propia a partir de encuesta realizada a VC.
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RIESISE, 6 (2023) pp. 77-100 ISSN: 2659-5311
los criterios de Equipo e Impacto reciben el mayor número relativo de
puntuaciones máximas (10), al contrario que Criterios producto-mercado,
observándose una diferencia reseñable entre los ratios para Equipo (2,86) y
Criterios producto-mercado (1,00).
Por último, si se suman los 4 criterios4 que más puntúan en cada
categoría para cada FCRI con el fin de igualar las puntuaciones por arriba,
se elimina el factor “‘mayor número de criterios en una misma categoría”
(tabla 7). De este modo se puede observar la diferencia en el modo de
puntuar los criterios por parte de los diversos FCRI por categorías, en lo
que respecta a la suma de las 4 puntuaciones más altas de cada categoría
para cada fondo. Se percibe, así, que existen diferencias (rango) de hasta
19 puntos en Criterios del Propio Fondo, siendo Impacto la categoría con
menor rango (10 puntos).
4.2. RANKING DE CRITERIOS DE SELECCIÓN DE PROYECTOS
Tras analizar todos los resultados de la encuesta se establecen dos
rankings distintos basados en las puntuaciones medias de los FCRI. El
primero ordena los criterios a nivel individual y el segundo ordena las
categorías.
4 Se toma la cantidad de 4 porque es el número inferior de criterios en una categoría,
la de Impacto.
Tabla 5. Medias por FRCI y por categoría. Puntuaciones máximas y mínimas
Criterios
Producto-
Mercado
Impacto Modelo de
negocio
Criterios
del propio
fondo
Criterios
financieros Equipo
FCRI1 7,14 7,00 7,40 4,60 7,20 7,14
FCRI2 7,29 8,75 8,80 9,40 8,20 8,29
FCRI3 5,00 7,25 5,00 5,40 7,20 9,14
FCRI4 5,57 8,50 4,80 8,20 5,00 5,00
FCRI5 5,86 8,75 8,40 8,20 5,80 6,43
FCRI6 6,86 9,00 7,50 7,40 6,60 7,43
FCRI7 8,29 8,75 9,20 7,80 8,80 9,00
FCRI8 7,57 8,50 7,60 8,40 8,40 7,57
FCRI9 8,86 9,25 7,20 8,00 7,60 8,00
FCRI10 5,71 8,50 5,80 8,20 6,60 7,71
FCRI11 7,00 8,75 7,80 4,00 7,60 9,29
FCRI12 8,29 9,50 9,30 5,40 8,60 9,29
Promedio 6,95 8,54 7,40 7,08 7,30 7,86
Máx (medias) 8,86 9,50 9,30 9,40 8,80 9,29
Min (medias) 5 7 4,8 4 5 5
Máx (absoluto) 10 10 10 10 10 10
Min (absoluto) 1 3 1 1 3 3
Rango 9 7 9 9 7 7
Fuente: elaboración propia a partir de encuesta realizada a FCRI.
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Tabla 6. Número de puntuaciones máximas (10) por categoría por FCRI y categoría
Criterios
Producto-
Mercado
Impacto Modelo de
negocio
Criterios
del propio
fondo
Criterios
financieros Equipo
FCRI1 1 0 1 0 0 1
FCRI2 1 1 3 2 0 2
FCRI3 0 1 0 1 1 3
FCRI4 0 0 0 0 0 0
FCRI5 0 0 0 0 0 0
FCRI6 1 0 2 2 2 2
FCRI7 1 3 3 2 2 1
FCRI8 0 0 0 1 0 0
FCRI9 1 2 2 1 1 3
FCRI10 0 1 0 1 0 1
FCRI11 1 1 0 0 1 3
FCRI12 1 2 3 0 2 4
Número de
puntuaciones
máximas (10)
7 11 14 10 9 20
Número de
criterios por
categoría
7 4 10 5 5 7
Ratio 1,00 2,75 1,40 2,00 1,80 2,86
Fuente: elaboración propia a partir de encuesta realizada a FCRI.
Tabla 7. Suma de las 4 puntuaciones más altas por FCRI y por categoría
Criterios
Producto-
Mercado
Impacto Modelo de
negocio
Criterios
del propio
fondo
Criterios
financieros Equipo
FCRI1 35 28 36 20 31 33
FCRI2 36 35 39 38 34 38
FCRI3 28 29 26 26 31 39
FCRI4 26 34 22 33 22 22
FCRI5 30 35 36 36 26 32
FCRI6 33 36 38 34 30 35
FCRI7 37 35 39 38 36 37
FCRI8 34 34 35 37 35 34
FCRI9 37 37 38 35 33 39
FCRI10 29 34 32 36 28 35
FCRI11 36 35 35 19 33 39
FCRI12 37 38 39 22 38 40
Media 33,2 34,2 34,6 31,2 31,4 35,3
Máximo 37 38 39 38 38 40
Mínimo 26 28 22 19 22 22
Rango 11 10 17 19 16 18
Fuente: elaboración propia a partir de encuesta realizada a FCRI.
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Óscar Longares Pérez · Ignacio Perea Osuna · Icíar C. Jiménez-Barandalla
RIESISE, 6 (2023) pp. 77-100 ISSN: 2659-5311
El ranking según criterios se ordena de mayor a menor relevancia. En
la tabla 8 se muestra en la primera columna la posición por importancia
del criterio; en la segunda, el criterio; en la tercera, la categoría a la que
pertenece el criterio; y en la cuarta la puntuación media. Puede observarse
que en las 6 primeras posiciones sólo se encuentran criterios de las
categorías Equipo e Impacto, lo que es coherente con los resultados del
análisis descriptivo del subapartado anterior.
Tabla 8. Ranking por criterios
Posición Criterio Categoría Media
1 Problema real a resolver Impacto 9,25
2 Potencial de cambio debido al impacto Impacto 9,17
3 Potencial de liderazgo del equipo directivo Equipo 9,08
4 Experiencia profesional de los fundadores Equipo 8,92
5 Objetivos claros de impacto Impacto 8,67
6Trayectoria empresarial del equipo direc-
tivo Equipo 8,50
7El proyecto cumple con las restricciones
del fondo Criterios del propio fondo 8,42
8 Ajuste producto/mercado Modelo de negocio 8,25
9 Crecimiento y atractivo del mercado Criterios Producto-Mer-
cado 8,17
10 Necesidades futuras de financiación Criterios financieros 8,08
11 Estrategia Go-to-Market Modelo de negocio 8,08
12 Capacidades de marketing/ ventas Equipo 8,00
13 Potencial de cash-out Criterios financieros 7,83
14 Capacidad de influencia futura en proyec-
to Criterios del propio fondo 7,75
15 Etapa de inversión (seed, growth...) Modelo de negocio 7,67
16 Naturaleza y relevancia de los competi-
dores Modelo de negocio 7,58
17 Tecnología disruptiva Modelo de negocio 7,50
18 Singularidad del producto y la tecnología Criterios Producto-Mer-
cado 7,50
19 Prototipo existente Modelo de negocio 7,42
20 Grado de comprensión producto-mercado Criterios Producto-Mer-
cado 7,42
21 Proyecciones financieras realistas Criterios financieros 7,25
22 Tamaño de mercado global Criterios Producto-Mer-
cado 7,25
23 Primer cliente existente Modelo de negocio 7,17
24 Fundadores han financiado el proyecto
con su propio dinero Equipo 7,13
25 Ajuste de negocio y producto con la carte-
ra del fondo Criterios del propio fondo 7,08
26 Medición actual Impacto 7,08
27 Tiempo hasta break-even Criterios financieros 7,00
Criterios clave en la elección de proyectos para los fondos de capital riesgo de impacto
93
RIESISE, 6 (2023) pp. 77-100
http://dx.doi.org/10.33776/riesise.v6.7505
El ranking por categorías (tabla 9) resulta de la comparación de las
puntuaciones medias de todos los criterios que pertenecen a cada categoría.
Los criterios que mayor puntuación media reciben, de nuevo, son los de las
categorías Equipo e Impacto, con 8,54 y 7,86 puntos, respectivamente.
5. DISCUSIÓN DE RESULTADOS
Los resultados obtenidos muestran que, tanto por criterios
individualizados como por categorías, los criterios relativos a Impacto y
Equipo, por este orden, son considerados los más relevantes por los FCRI
en la selección de los proyectos en los que invierten.
Al valorar los criterios de manera individual, los resultados relativos a
los criterios más relevantes son coherentes con los Estudios 1 y 2, que son
los que ofrecen un ranking de los criterios de forma individualizada (tabla
2, Anexo 1). Así, los 5 criterios más importantes en el Estudio 1 se refieren
todos a Equipo, mientras que, en el Estudio 2, hay 2 criterios que se refieren
a Tecnología y 3 a Equipo, entre los 5 primeros. Es importante recordar que
Posición Criterio Categoría Media
28 Modelo de monetización correcta Modelo de negocio 7,00
29 Capacidades organizativas/ administrati-
vas/ de proceso Equipo 6,83
30 Capacidad para crear barreras de entrada Modelo de negocio 6,75
31 Tamaño de mercado ya conseguido Criterios Producto-Mer-
cado 6,75
32 Ubicación del negocio en relación con el
fondo Criterios del propio fondo 6,67
33 Capacidades financieras/ contables Equipo 6,58
34 Fortaleza de proveedores y distribuidores Modelo de negocio 6,58
35 Activos existentes Criterios financieros 6,33
36 Ciclo económico general Criterios Producto-Mer-
cado 6,00
37 Estacionalidad del producto/mercado Criterios Producto-Mer-
cado 5,58
38 Número y naturaleza de los co-inversores Criterios del propio fondo 5,50
Fuente: elaboración propia a partir de encuesta realizada a FCRI.
Tabla 9. Ranking por categorías
Posición Categoría Puntuación media
1 Impacto 8,54
2 Equipo 7,86
3 Modelo de negocio 7,40
4 Criterios financieros 7,30
5 Criterios del propio fondo 7,08
6 Criterios Producto-Mercado 6,95
Fuente: elaboración propia a partir de encuesta realizada a FCRI.
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Óscar Longares Pérez · Ignacio Perea Osuna · Icíar C. Jiménez-Barandalla
RIESISE, 6 (2023) pp. 77-100 ISSN: 2659-5311
ninguno de estos estudios incluye criterios relativos al impacto. Respecto a
los criterios considerados como menos relevantes, los resultados obtenidos
son coherentes con el Estudio 1, pues éste también muestra criterios
relativos a Fondo y a Producto-Mercado, mientras que no lo son con el
Estudio 2, que muestra criterios relativos todos ellos a Equipo.
Al considerar los criterios por categorías, los resultados siguen siendo
coherentes con los Estudios 1, 2 y 3 en cuanto a la consideración de los
criterios relativos a la categoría Equipo como los de mayor relevancia (tabla
1), teniendo en cuenta que estos Estudios no tenían en cuenta criterios
relativos a la categoría Impacto.
Por consiguiente, el Estudio con el cual los resultados son más coherentes
es el de Muzyka et al. (1996) (Estudio 1), considerado como un estudio
relevante en la literatura, que, además, estudió los criterios de decisión de
los fondos de capital riesgo también en Europa.
Al realizar esta comparativa con los Estudios 1, 2 y 3, que no valoran el
impacto, también se considera significativo el hecho de que los resultados
muestren los criterios de Impacto tan claramente considerados como
los más relevantes. Esto pone de manifiesto que los FCRI se diferencian
notablemente de los fondos de capital riesgo tradicionales por su misión
dirigida hacia la generación de impacto social o medioambiental, lo cual
también concuerda con la literatura específica de inversión de impacto
(Roundy et al., 2017).
Por otra parte, el hecho de obtener una diferencia importante entre
los FCRI en la calificación de los distintos criterios también es acorde a la
literatura sobre la dificultad de incorporar criterios comunes en la inversión
de impacto (Findlay and Moran, 2018). Así, el promedio de los rangos está
en 6,07 puntos (tabla 1, Anexo 2), aunque también es cierto que los tres
rangos mayores están ligados a los criterios de menor puntuación mínima.
Además, cuando se suman las 4 puntuaciones más altas por FCRI y por
categoría (tabla 4, Anexo 2), en la categoría Criterios del Propio Fondo
existen diferencias (rango) de hasta 19 puntos, mientras que en la categoría
Impacto el rango de variación en la puntuación ha sido de 10 puntos.
6. CONCLUSIONES
La literatura sobre inversión de impacto no ofrece aún información sobre
los criterios que utilizan los FCRI cuando evalúan los proyectos objeto de
su inversión. No obstante, sí existen tres trabajos académicos que elaboran
un ranking de criterios de selección de proyectos para el capital riesgo
tradicional. A partir de dichos rankings y de las entrevistas en profundidad
realizadas a personas relevantes del capital riesgo de impacto, se ha
elaborado un listado de 38 criterios que los 12 FCRI componentes de la
muestra han puntuado. A partir de dichos resultados, se ha elaborado un
ranking de criterios de selección de proyectos para los FCRI.
Los resultados permiten aceptar la hipótesis planteada, al concluir que
existe un foco tanto en el Impacto como en el Equipo, pues son las categorías
de criterios que más puntuación han conseguido; no obstante, la media
de las puntuaciones más bajas indica que todos los criterios elegidos para
Criterios clave en la elección de proyectos para los fondos de capital riesgo de impacto
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RIESISE, 6 (2023) pp. 77-100
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el estudio tienen relevancia para los FCRI entrevistados. En cuanto a los
criterios considerados individualmente, los que ocupan las seis primeras
posiciones del ranking corresponden, también, a Impacto y Equipo, siendo
los tres más relevantes el ‘Problema real a resolver’, el ‘Potencial de cambio
debido al impacto’ y el ‘Potencial de liderazgo del equipo directivo’. Esta
priorización de criterios y categorías por parte de los FCRI se alinea con
las preferencias observadas en la literatura por parte del capital riesgo
tradicional.
Por otra parte, se deduce del estudio que la evolución del capital riesgo
hacia el impacto lleva a la priorización de los criterios de impacto cuando
establecen sus puntuaciones, mientras que la todavía incipiente inversión
de impacto en España explica la relevancia para los FCRI de criterios
relacionados con el liderazgo y la experiencia de fundadores, o el equipo
de gestión.
Por último, se concluye que existe una notable dispersión y variabilidad
de puntuaciones entre los FCRI para un mismo criterio, lo que refleja la falta
de consenso en cuanto a la selección de criterios en el ecosistema. Esta
dispersión puede explicarse por la etapa inicial del ecosistema en España y
las características heredadas del capital riesgo tradicional.
La principal limitación de este estudio ha sido el número de FCRI
entrevistados. En primer lugar, porque solamente se detectaron 25 FCRI
españoles que invirtieran en España, y, en segundo lugar, porque más de
la mitad no respondieron positivamente a la invitación de participar en el
estudio. Se invita a los investigadores a ahondar en el estudio de los criterios
de selección en dos sentidos. En primer lugar, en cuanto a los criterios que
los fondos de inversión de impacto utilizan para evaluar a las empresas en
las que invierten, pues la etapa de vida de dichas empresas es de mayor
madurez que la de los FCRI; y, en segundo lugar, en cuanto los criterios
que las propias empresas sociales o medioambientales usan para evaluar
al financiador (FCRI, fondo de inversión de impacto, etc.) que invertirá en
su proyecto.
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Óscar Longares Pérez · Ignacio Perea Osuna · Icíar C. Jiménez-Barandalla
RIESISE, 6 (2023) pp. 77-100 ISSN: 2659-5311
APORTACIÓN DE LOS AUTORES
Aportación de Óscar Longares e Ignacio Perea: a) Estudio bibliográfico;
b) Investigación (entrevistas y encuestas); c) Análisis estadístico de los
datos; d) Redacción. Aportación de Icíar Jiménez: a) Adaptación al formato
científico; b) Aportación de rigor a la redacción; c) Mejora de fuentes
utilizadas y reforzamiento de marco teórico; d) Discusión de resultados; e)
Mejora de conclusiones.
FINANCIACIÓN DE LA INVESTIGACIÓN
La presente investigación se ha llevado a cabo en el marco de la Cátedra
UAM-Open Value Foundation en Inversión de Impacto.
